Un dels fenòmens que observem des de la implementació del model actual (al voltant de 1980) és l'increment de les desigualtats entre les rendes dels més rics i els més pobres, fet que no es va produir mentre es va seguir el model keynesià. En el gràfic podem veure com les desigualtats entre les rendes del 5% superior i les dels diferents quintils (20, 40, 60 i 80%) augmenten a partir de principis de la dècada de 1980. Font: US Census Bureau.

L'any 2007 s'inicià la crisi més intensa i duradora que hem conegut en 70 anys. Set anys més tard, i amb una economia encara feble, la qüestió fonamental és ¿per què som tan poc eficaços lluitant contra la crisi i l'atur? ¿Potser no hem identificat correctament les causes que varen provocar la crisi i estem atacant els problemes equivocats?, ¿potser el model actual parteix d'alguna premissa equivocada o promou accions incoherents?... L'objectiu d'aquest post és donar una resposta a aquestes preguntes bàsiques i oferir una proposta que permeti superar la situació actual. En el document "L'economia indexada" i en posts anteriors, a més a més d'altres reflexions, propostes i consideracions, hi podeu trobar les dades, fonts i anàlisis que justifiquen les afirmacions que es fan aquí.

1. L'estiu de 2007 s'inicià una crisi econòmica i financera que set anys més tard encara cueja. La necessitat de comprendre el que havia passat va facilitar que s'elaborés i imposés una narrativa semblant a aquesta. En els anys previs a la crisi hi havia en els EUA una gran facilitat per a obtenir crèdit, tant que va acabar provocant una bombolla immobiliària i el sobre-endeutament de les famílies. El sistema també va proporcionar a famílies sense recursos (ninja), que en realitat no podien retornar els crèdits, hipoteques (subprime) per a comprar habitatges. Quan aquests hipotecats (ninja) van deixar de pagar es produí l'esclat de la bombolla immobiliària i una crisi econòmica que va acabar afectant les economies de tot el món. És cert aquest relat?

No. Quan analitzem les dades veiem que no hi va haver cap bombolla immobiliària als EUA, que les famílies no van augmentar significativament les seves obligacions financeres i que van ser les hipoteques a tipus d'interès variable i no les subprime les que van provocar originalment les pèrdues. Així doncs, ni les subprime, ni els ninjas, ni la bombolla immobiliària, ni l'excés de deute van originar la crisi.


2. Què va passar?

Si analitzem el comportament de l'economia dels EUA durant les crisis econòmiques dels darrers 50 anys observem que totes elles, també la del 2007, tendeixen a seguir un mateix patró. Es produeix un augment de la inflació i dels tipus d'interès, seguit d'una crisi immobiliària i finalment d'una recessió econòmica en la que la inversió cau de manera molt més intensa que no pas la resta de components (consum públic i privat i saldo exterior).


3. És lògic aquest comportament de l'economia?

No, no és lògic que es produeixi una crisi immobiliària causada per un increment de la inflació, ni que la inversió caigui sempre amb tanta intensitat. Així mateix també resulta estrany que les crisis immobiliàries sempre precedeixin les econòmiques (no és il·lògic però si estrany. És com tirar un dau set vegades i que les set surti un “2”. No és ni il·lògic ni impossible però resulta sospitós).


4. Per què es produeixen aquestes situacions il·lògiques?

La principal causa és el mal disseny dels contractes financers.

En el cas de les crisis immobiliàries, el mal disseny de les hipoteques. En l'actualitat, la majoria de préstecs hipotecaris estan referenciats al tipus d'interès nominal i són de quotes nominals constants, de manera que produeixen el que en anglès s'anomena “tilt effect” o efecte inclinació. Aquest efecte provoca, quan augmenta la inflació, que les quotes dels hipotecats a tipus d'interès variable creixin molt per sobre dels seus ingressos, de manera que augmenta la seva morositat, i que simultàniament el banc concedeixi préstecs de menor quantitat a aquells que sol·liciten una nova hipoteca, provocant una caiguda de la demanda i dels preus dels immobles. Per exemple, un augment de la inflació del 2% pot provocar una increment de les quotes hipotecàries d'entre un 25 i un 30% i un descens de la quantitat dels préstecs d'entre un 20 i un 25%. D'aquesta manera, un increment de la inflació que hauria de ser neutre per al mercat immobiliari acaba provocant una crisi, amb un augment de la morositat i una caiguda de la demanda i els preus.

El mal disseny dels contractes també provoca que el mercat reaccioni enfront d'un increment de la inflació com si es tractés d'un increment del tipus d'interès real. No és lògic que la inversió disminueixi quan augmenta la inflació però si que ho és que ho faci davant d'un increment dels tipus d'interès reals.

Així doncs, el mal disseny dels contractes i l'efecte inclinació ens permeten explicar les situacions il·lògiques que hem observat en les crisis econòmiques dels EUA durant els darrers 50 anys. Podem explicar perquè un increment de la inflació acaba provocant una crisi immobiliària i una caiguda brusca de la inversió que no s'haurien de produir (i sense que hi hagi cap bombolla immobiliària ni cap excés de deute). També podem explicar per què varen ser els hipotecats amb hipoteques a tipus variable i no els subprime els que van originar inicialment les pèrdues de la darrera crisi, així com per què les crisis immobiliàries precedeixen les de la resta de sectors, ja que l'efecte inclinació és més intens com més llarga és la durada dels préstecs i el sector immobiliari és el que utilitza préstecs a més llarg termini.


5. Es pot evitar l'efecte inclinació?

Si. Utilitzant contractes indexats a la inflació. En aquests contractes els cobraments o pagaments s'actualitzen d'acord amb la inflació. Així, quan la inflació augmenta un 2%, els cobraments i pagaments augmenten un 2% i quan la inflació augmenta un 4%, els cobraments i pagaments ho fan en un 4%. D'aquesta manera s'evita l'efecte inclinació i que es produeixin increments d'un 20 o 30% dels pagaments quan la inflació s'accelera del 2 al 4%. Això ens demostra que els problemes i desequilibris que es produeixen quan augmenta la inflació no els provoca la pròpia inflació sinó l'efecte inclinació i uns contractes financers mal dissenyats.


6. Existeixen en el mercat contractes indexats a la inflació?

Si. Els contractes indexats s'utilitzen arreu del món, tot i que es cert que no amb la intensitat que caldria esperar, especialment per als contractes a llarg termini. El premi Nobel d'economia Robert Shiller considera un enigma que no s'utilitzin de manera més freqüent. Hi poden haver diverses causes que expliquin aquest comportament com aspectes legals, la il·lusió monetària, l'amortització negativa en termes nominals, la caça del cérvol, la manca d'un mercat desenvolupat... però resulta complicat establir la causa exacta.

Tot i això cal dir que durant les dues darreres dècades ha augmentat el percentatge de contractes indexats a la inflació a llarg termini, especialment per als bons de deute públic. També cal dir que hi ha economies amb un alt nivell d'indexació com Israel, Islàndia o Xile.

7. A més a més del problema de l'origen de la crisi hi ha una altra qüestió rellevant, ¿per què la crisi i l'atur són tan intensos i persistents?

Evidentment existeixen diverses causes com la deficient anàlisi que s'ha fet de la situació (veure pregunta 1) o algunes decisions que s'han pres durant la crisi però si volem saber quina ha estat la principal causa estructural necessitem comprendre la lògica del model econòmic actual i d'on sorgeix. La Gran Depressió que es produí a partir de 1929 va acabar suposant l'adopció del model keynesià. Segons aquest model, les crisis es produeixen fonamentalment perquè hi ha una caiguda de la demanda (augment de l'atur i deflació). Així doncs, quan es produeix una crisi, el govern ha d'estimular la demanda amb una disminució dels imposts, un augment de la despesa pública, una disminució dels tipus d'interès o una devaluació de la moneda. Aquest model fou utilitzat fins la dècada de 1970. Durant aquella dècada es produïren diversos episodis d'alt atur i inflació, un fenomen anomenat estagflació, que el model keynesià no preveia. De fet, les receptes d'estímul econòmic resultaven contraproduents, ja que provocaven un augment de la inflació, i tal com hem vist anteriorment, l'augment de la inflació era el preludi de les crisis econòmiques i aquestes d'un augment de l'atur.

Això va provocar en la dècada de 1980 el canvi cap a l'actual model econòmic fonamentat en idees monetaristes, neoclàssiques, ordoliberals... El nou model proposà com a principal objectiu l'estabilitat de preus. Sembla una opció lògica. Si cada cop que augmenta la inflació es produeixen una crisi immobiliària i econòmica i un augment de l'atur, es raonable pensar que si s'eviten els augments de la inflació s'evitaran/mitigaran les crisis i els increments d'atur. Tot i que el model ha aconseguit reduir la freqüència de les crisis econòmiques (1 cada 10 anys entre 1983 i 2014 enlloc d'1 cada 3,5 anys entre 1969 i 1982) no ha aconseguit evitar-les i a més a més continuen seguint el mateix patró que les de la dècada de 1970. Això succeeix perquè el model actual no ha atacat el principal causant de les crisis, l'efecte inclinació, sinó que ha intentat frenar les crisis indirectament controlant la inflació.

Aquest plantejament (atacar la inflació enlloc de l'efecte inclinació) és el principal responsable de la persistència i intensitat de la crisi i de l'atur. Per tal d'evitar la inflació, el model actual proposa la liberalització dels mercats, el foment de la competència, l'estabilitat del pressupost públic o en tot cas el finançament del dèficit públic amb deute i uns bancs centrals independents. Són unes propostes coherents amb la lògica del model i la seva preferència per l'estabilitat de preus. Quan es va produir la crisi de 2007, els economistes varen discrepar sobre si calia augmentar l'estímul econòmic (pro-keynesians) o no (austeritat) però la discussió no es va centrar en com calia finançar-lo. Ambdós grups acceptaren que calia fer-ho amb l'emissió de deute públic per a evitar els perjudicis dels increments de la inflació. El problema és que finançar l'estímul econòmic, si aquest és despesa corrent, amb l'emissió de deute és una opció il·lògica. El deute ha de servir per a finançar la inversió productiva. Si s'accepta plantejament els problemes sorgeixen amb qualsevol de les dues opcions. Si s'opta per incrementar l'estímul econòmic augmentarà el deute (carregant sobre les generacions futures els problemes actuals) i s'incrementarà el risc en els mercats. Si s'opta per l'austeritat per a evitar un endeutament excessiu aleshores es provoca un augment de l'atur i unes recessions o recuperacions febles i llargues.

En definitiva, les tensions provocades per voler finançar l'estímul econòmic amb l'emissió de deute públic (una opció que no és lògica per a aquest propòsit però que s'accepta per l'aversió que existeix envers la inflació) és el que provoca que la crisi i l'atur siguin tan intensos i duradors perquè impedeixen realitzar un estímul econòmic sostenible i que no generi desequilibris.


8. Per on passa la solució a la crisi actual?

Tenint en compte que el principal problema que origina les crisis actuals és el desequilibri que provoca l'efecte inclinació cada cop que augmenta la inflació i que evitar aquests problemes intentant controlar la inflació ens porta a situacions insostenibles i que ens resten eficàcia a l'hora de lluitar contra les crisis i l'atur, sembla lògic que la solució hagi de passar per fomentar les condicions que evitin que es produeixi l'efecte inclinació.

Tenint en compte que els contractes indexats a la inflació poden evitar l'efecte inclinació, la solució més lògica seria fomentar una economia en la els principals contractes estiguessin indexats a la inflació. És a dir, una economia indexada. En realitat, l'hauríem d'anomenar així quan tots els contractes ho estiguessin però hi pot haver diferents nivells d'indexació i també podem considerar que una economia es troba indexada si els principals contractes a llarg termini com hipoteques, bons, lloguers a llarg termini... ho estan encara que aquells que són a curt termini o que tenen certes rigideses no ho estiguin com els dipòsits a la vista, lloguers de curta durada o els contractes laborals. La indexació d'aquests darrers contractes té avantatges i inconvenients que cal valorar cas per cas.


9. Quins són els principals beneficis econòmics d'una economia indexada?

Els principals beneficis d'una economia indexada provenen del fet que és una opció més lògica, ja que ataca el principal causant dels desequilibris, l'efecte inclinació, enlloc de centrar-se exclusivament en la inflació. Això permet:

1. Evitar el tipus de crisis que hem patit durant les darreres dècades. Això no significa que es pugui evitar qualsevol tipus de crisi però si aquelles en les que es produeixi una recessió econòmica precedida per un augment de la inflació i dels tipus d'interès, d'una crisi immobiliària i d'una caiguda brusca de la inversió.

2. Major capacitat de lluitar contra les crisis de demanda i contra l'atur. Un dels principals beneficis de l'economia indexada és que permet finançar el govern amb la impressió de diners. Aquesta opció és potencialment inflacionista i, per tant, anatema per al model actual però en una economia indexada, un augment de la inflació no hauria de provocar cap desequilibri significatiu en els mercats. Així doncs, el govern podria estimular la demanda amb la impressió de diners i lluitar contra les crisis i l'atur d'una manera sostenible (no augmenta l'endeutament) i eficaç si la causa dels problemes és una manca de demanda.

3. L'estabilitat econòmica. La capacitat per a reduir els desequilibris que genera l'efecte inclinació i per a lluitar contra l'atur i les crisis de demanda, ofereix més estabilitat als mercats (laboral, immobiliari, financer...). L'atur s'hauria de mantenir en nivells baixos gràcies a la capacitat del model d'estimular la demanda i crear ocupació. El mercat immobiliari hauria de ser més estable, ja que la inflació no el desestabilitzaria. La prima de risc sobre el deute públic hauria de desaparèixer (sempre que el govern no cometi imprudències exagerades) gràcies a la seva capacitat per a imprimir diners i la garantia per als estalviadors de mantenir el poder adquisitiu. Els mercats financers haurien de ser més estables gràcies a una prima de risc del deute públic nul·la, un mercat laboral amb constants nivells baixos d'atur i una demanda estable, de manera que el crèdit per a les empreses i les famílies seria més barat i accessible.


10. Quins perjudicis econòmics potencials comporta una economia indexada?

Els principals perjudicis d'una economia indexada provenen de la possibilitat d'un ús indegut de la impressió de diners.

1. La corrupció i el malbaratament. Els casos de corrupció i malbaratament de recursos públics podrien augmentar gràcies a la capacitat per a imprimir diners i als elevats pressuposts que podrien tenir les administracions públiques.

2. La hiperinflació. Un abús de la impressió de diners pot comportar una situació de creixent inflació. Tot i que una correcta indexació i les tecnologies de la informació haurien de protegir els agents econòmics d'aquest fet, alts nivells d'inflació poden resultar contraproduents.

3. El col·lapse. El sistema suposa portar al límit el fet d'utilitzar diner-fiat i, conseqüentment, es basa en la confiança de tots els agents econòmics en el sistema. Això requereix que el sistema sigui transparent i fiable, ja que es podria col·lapsar si no fos capaç de generar confiança.

Tots aquests perjudicis són potencials, no estructurals, i es poden minimitzar amb institucions adients i una bona legislació i gestió.


11. És difícil implementar una economia indexada?

Tècnicament resulta relativament fàcil d'implementar, ja que sols es tracta de generalitzar l'ús d'uns contractes que ja existeixen en el mercat. La principal dificultat tècnica rau en la coordinació a l'hora d'implementar el model, que es podria fer en diverses fases.

El principal obstacle és psicològic. Canviar a una economia indexada suposa canviar de mentalitat i això sempre resulta complicat, més tenint en compte que existeixen moltes narratives que destaquen la maldat de la inflació.


12. Quins canvis estructurals podria comportar una economia indexada?

Una economia indexada pot comportar canvis estructurals tant en les relacions socials com en les econòmiques.

1. Les crisis econòmiques. Les crisis haurien de canviar de naturalesa i ser majoritàriament d'oferta i no de demanda. És a dir, crisis per l'escassetat de recursos.

2. El mercat laboral. Els alts nivells d'atur i la sensació de precarietat laboral típics del model actual haurien de desaparèixer gràcies a la capacitat del sistema per a crear ocupació i de qualitat.

3. L'ecologia. La capacitat per a estimular constantment la demanda hauria de suposar una pressió més gran sobre els recursos del planeta, de manera que les qüestions ecològiques augmentarien la seva importància. La gran capacitat d'una economia indexada per mobilitzar recursos i per a realitzar inversions podria ajudar a mitigar aquests problemes.

4. El poder polític. Els governs i parlaments tindrien més poder polític, ja que disminuiria la seva dependència dels bancs i dels mercats financers.

5. Els desequilibris econòmics. Una economia indexada pot contribuir a disminuir els desequilibris econòmics gràcies a la seva capacitat per a crear ocupació i al major poder polític dels governs.

6. Les relacions internacionals. Els recursos escassos serien més essencials, de manera que resultaria fonamental que els mercats funcionessin adequadament. Els països deutors tindrien una menor dependència dels creditors, ja que disminueixen les seves necessitats de finançament exterior.

Segons el material didàctic del Banc Central Europeu (BCE) destinat a estudiants, el pervers monstre de la inflació (Veure fotografia 1) es dedica a empobrir el conjunt de la societat. Per sort, el BCE té controlat el monstre gràcies a la seva política d'estabilitat de preus (veure fotografia 2). 

La inflació és certament un efecte indesitjat en economia, que resulta perjudicial en l'actual model econòmic i que, per tant, cal que ens protegim contra ella però ¿és cert que la inflació ens empobreix?

Per esbrinar-ho analitzaré l'evolució dels ingressos de les llars dels EUA, gràcies a que disposen d'unes bones i llargues dades estadístiques (1). Abans però, una reflexió. Si la inflació augmenta a causa de la major circulació de diners també ho faran els ingressos de les empreses i aquestes els acabaran distribuint a través dels salaris, dividends, imposts, interessos... a les famílies. Per tant, la inflació no hauria de tenir cap influència (ni positiva ni negativa) sobre els ingressos reals de les llars.

El gràfic 1 mostra la taxa de variació de la mitjana dels ingressos nominals de les llars durant 10 anys (línia vermella) i de la mitja de 10 anys de la taxa d'inflació anual (línia blava) entre 1953 i 2011 (font: US Census Bureau i US Bureau of Labor Statistics). Observem que quan la inflació augmenta durant els anys 1970s també ho fan els ingressos nominals i que quan la inflació disminueix a partir dels 1980s també ho fan els ingressos nominals. El que ens diu aquesta gràfica és que els ingressos nominals de les llars han tendit a créixer a un ritme similar (normalment una mica per sobre) al de la inflació, independentment de que aquesta fos alta o baixa. Segons això, la inflació no hauria afectat negativament als ingressos de les llars. Els coeficients de correlació d'aquestes sèries (0,82 per a tota la sèrie i 0,96 entre 1973 i 2011) corroboren aquesta afirmació (inflació i ingressos nominals es mouen conjuntament).

                                                                              Gràfic  1

El gràfic 2 és similar al 1 però la línia vermella mostra la variació de la mitjana dels ingressos reals (enlloc de nominals) de les llars. Observem que durant els anys compresos entre (1981 i 1983) amb una alta inflació i (2008 i 2011) amb una baixa inflació els ingressos reals van ser negatius. Aquestes dades indiquen que la inflació no sembla ser la responsable de la pèrdua d'ingressos reals per part de les llars, ja que succeeix tant quan la inflació és elevada com quan és baixa.  

El coeficient de correlació per al període 1953-2011 és de -0,41, que tot i ser baix, podria donar una lleugera raó als qui consideren que la inflació empobreix les famílies. Així i tot, aquesta dada no és homogènia per a tota la sèrie. Si analitzem les dades entre 1953 i 1982 obtenim un coeficient de -0,91. En canvi, entre 1973 i 2011 obtenim un resultat de -0,05. És a dir, entre 1953 i 1982, quan s'enfonsa el model de Bretton Woods i es produeixen les tensions inflacionistes dels anys 1970s, l'augment de la inflació coincideix amb una pèrdua d'ingressos de les llars però a partir de 1973, inflació i ingressos no s'han mogut conjuntament. Es pot entendre doncs que als anys 1970s i 80s es considerés que la inflació era perjudicial per als ingressos i benestar de les llars perquè l'augment de la inflació durant els anys 1970s va coincidir amb una disminució dels ingressos reals, però l'experiència posterior ens mostra que els ingressos reals també poden ser baixos o fins i tot negatius en períodes de baixa inflació i que la relació entre inflació i ingressos reals és insignificant.

                                                                              Gràfic  2

El gràfic 3 mostra la taxa de variació anual de la inflació (línia blava) i els períodes/intensitat en els que els ingressos reals han caigut respecte al màxim (barres taronges). Les dades corroboren el que observàvem en el gràfic 2. Els descensos en els ingressos reals es produeixen tant quan la inflació és baixa com quan és elevada i fonamentalment a partir de l'esfondrament del model econòmic de Bretton Woods a principis dels 1970s. Sembla doncs, que el model d'estabilitat de preus, vigent des dels 1980s, sigui una hipòtesi força més plausible que la inflació per a explicar la baixa creació de riquesa i les pèrdues d'ingressos reals, tot i que les dades no permeten arribar a conclusions. 

                                                                             Gràfic  3

En definitiva, les dades ens mostren que no podem concloure que la inflació sigui la causa de l'empobriment de les llars. 

Nota: 

(1) En aquest post tant sols tracto de l’efecte de la inflació sobre els ingressos de les llars. Si els contractes no estan indexats, la inflació pot afectar negativament per diverses vies, com les crisis immobiliàries, la pèrdua del valor dels estalvis o la distribució de la riquesa, temes que he tractat o que tractaré més endavant.

Els jacamans eren una tribu de caçadors recol·lectors que vivia a la vora d’un riu tan gran que no en veien l’altra riba. Amb el temps van adquirir el coneixement per a conrear la terra i van comprendre que la producció agrícola depenia de diversos factors: l’aigua, la terra, les llavors, el treball i els coneixements (tecnologia, organització...). Com que vivien a la vora del gran riu van voler utilitzar-lo per a regar el seus camps però se’ls inundaven, l’excés d’aigua podria les llavors i malmetia les collites. Així doncs, van decidir que tant sols farien servir l’aigua de pluja. Òbviament, això comportava que moltes collites es perdessin a causa de períodes de sequera o massa humits. Amb el temps van aprendre a predir millor les pluges i a controlar l’aigua del riu, de manera que la podien utilitzar puntualment. Quan els meteoròlegs indicaven un període de sequera regaven els camps amb l'aigua fluvial i quan indicaven temps plujós no l’utilitzaven. Aquest sistema suposava un avenç respecte a l’anterior, ja que evitava les males collites a causa de la sequera, però així i tot no podia evitar que es malmetessin quan plovia massa o quan els meteoròlegs s’equivocaven. Un bon dia, na Matesfre va inventar un sistema de drenatge dels camps que eliminava tot l'excés d'aigua. Les collites ja no es malmetrien a causa de les inundacions ni tampoc a causa de la sequera perquè sempre podrien regar amb l’aigua del gran riu. Al començament molts jacamans no entenien el que deia na Matesfre i alguns caps s’hi oposaven perquè inundar els camps amb l’aigua del riu havia estat considerat un tabú durant generacions però el seu sistema, tot i no ser perfecte, tenia un gran avantatge potencial: l’aigua ja no seria un problema per a les collites.

En aquest breu conte la terra, les llavors, el treball i els coneixements representen els factors de producció, és a dir, la capacitat d’oferta i l’aigua representa la demanda monetària. Les inundacions i les pluges abundants són l’augment de la inflació i les males collites signifiquen les crisis econòmiques. El sistema que depèn de la pluja és el sistema del patró or que depenia de la quantitat d’or que s’extreia de les mines i que podia provocar crisis perquè a vegades era massa abundant i a vegades massa escàs. El sistema que admet que s’utilitzi l’aigua del riu en períodes de sequera però sempre controlat pels meteoròlegs de manera que l’aigua no sigui excessiva és el sistema actual on s’utilitza el diner fiat i el banc central controla que no hi hagi una inflació excessiva. Redueix les crisis de demanda però no les evita. El drenatge que permet que les inundacions siguin innòcues és la indexació dels contractes a la inflació. És un sistema que permet que sempre hi hagi suficient demanda en el sistema gràcies a la capacitat per a finançar el govern imprimint diners i minimitzant simultàniament els efectes negatius de la inflació sobre el sistema.

En física i astronomia hi ha hagut diverses maneres de concebre el moviment dels cossos celestes. En l’antiguitat i l’edat mitjana la concepció més acceptada era la ptolemaica o geocèntrica, amb el Sol, els planetes i les estrelles girant al voltant d’una Terra fixa. A partir de Copèrnic i Galileu s’anà imposant la visió heliocèntrica amb el Sol immòbil al centre i els planetes i les estrelles girant al seu voltant. En totes dues concepcions hi ha un punt fix i uns elements que es mouen respecte aquest. Einstein, però, diu que el moviment és relatiu a un punt que l'observador pren per fix però no perquè aquest no es mogui sinó perquè així ho considera. És a dir, que si agaféssim el punt 1 com a fix, diríem que el punt 2 es mou (suposant que realment ho faci respecte a 1) però que si agaféssim com a fix el punt 2 seria el punt 1 el que es mouria. Així doncs podem agafar com a punt fix tant el Sol com l’estació de Perpinyà (el centre de l'Univers segons Dalí). No hi ha un punt immòbil predeterminat. Allò que importa és la relació entre els diferents punts.

En la concepció del sistema monetari succeeix una cosa similar. Fins a principis del segle XX el metal·lisme, com el patró or, fou el principal sistema. Tot es basava en el valor fix de l’or o l’argent. Aquest sistema fou substituït pel de Bretton Woods, que era una variant una mica més flexible d’aquest i basat en el patró dòlar. En els anys 1970s aquest sistema es col·lapsà i fou substituït pel model actual, basat en el diner-fiat i la flexibilitat en els tipus de canvi. Aquest fet va comportar un augment de la inflació i el sistema es va veure obligat a intentar fixar la inflació, de manera que encara que utilitzi diner fiduciari conserva part de la rigidesa del patró or. Com en el cas del sistema geocèntric o heliocèntric, tots els sistemes exposats intenten tenir un element fix, el valor d’un metall, d’una divisa o de la inflació.

En canvi, per a l’economia indexada el que importa no és el valor fix d’un metall o la fixació d’un determinat nivell d’inflació si no que no s’alterin les relacions relatives, tret que la causa sigui una variació de la demanda o l’oferta. No importa el valor nominal de les coses, importa que es mantingui la proporció o el valor relatiu. Tant és que un cafè valgui 1€ o 100€, sempre que si en el primer cas el meu salari és 1.000€ i en el segon sigui 100.000€. Això permet que hi hagi flexibilitat tant en la fixació del preu de les coses com en la cotització de les divises i que puguem desfer-nos de les rigideses que encara li queden al model actual que tant dificulten resoldre la present crisi.

En els darrers temps nombrosos economistes afirmen que la situació de l’endeutament públic és insostenible i que comportarà una combinació d’imposts més elevats, suspensió de pagaments, reestructuració del deute, inflació... Si mantenim el model actual és molt probable que tinguin raó. El més xocant és que quan els economistes que realitzen aquestes afirmacions són professors universitaris i expliquen els principals models teòrics suposen que el deute públic emès en moneda pròpia no té risc de fallida.

La qüestió de la sostenibilitat del deute públic sorgeix fonamentalment quan el dèficit públic augmenta considerablement. Hi ha un consens força elevat entre els economistes en acceptar que en temps de crisis es poden aplicar mesures contracícliques (augment de la despesa pública) encara que augmenti el dèficit si es compensen amb un estalvi en temps de bonança econòmica. El punt crucial d’aquesta mesura és que cal que es percebi el límit del dèficit, d’aquí els esforços dels estats en oferir un calendari d’estabilització. Si els mercats veuen que aquest endeutament és limitat creuran que es podrà retornar en el futur. En canvi, si consideren que el deute per a finançar despesa corrent augmenta il·limitadament, generarà dubtes sobre la capacitat de retorn i causarà una elevada inestabilitat, un augment de la prima de risc i encara més dubtes sobre la capacitat de retorn... El principal problema de molts estats és la incapacitat per a oferir una proposta creïble d’estabilització dels nivells d’endeutament, ja que una reducció de la despesa comporta una davallada del PIB i dels ingressos fiscals mentre un augment de la despesa comporta un creixement del dèficit, del deute i de la prima de risc. 

Ara bé, una economia indexada permet que els governs puguin finançar els seus dèficits amb la impressió de diners (també ho podrien fer en una economia no indexada però comporta uns riscs més elevats). Això permet un fet important: evitar que simultàniament caigui el PIB i augmenti el deute, ja que la despesa no es finança amb deute. La mesura té un altre aspecte positiu: si sabem que podem mantenir la demanda sense haver d’augmentar l’endeutament, aleshores des d’un punt de vista teòric, sempre que el govern sigui capaç de destinar una part del pressupost, per petita que aquesta sigui, a l’amortització del deute, qualsevol nivell d’endeutament serà assumible i sostenible. I si això és cert, aleshores la prima de risc i l’inestabilitat en els mercats financers es reduirà immediatament. 

Imaginem una situació ideal en la que el deute públic fos del 1.000% del PIB (Grècia va reestructurar amb un rati que no arribava al 200%). Considerem que la inflació és 0 per a facilitar els càlculs. Suposem que la població és constant i que els tipus d’interès reals i la productivitat són del 2%. L’any 1 el PIB és 100 i el deute públic 1000. L’any 2 el PIB creixerà a 102 (gràcies a la productivitat) i el deute creixerà a 1020 (1000 de principal i 20 d’interessos). Si el govern és capaç de finançar la seva despesa gràcies als imposts i la impressió de diners, i per tant, sense generar dèficit i més deute, el rati d’endeutament no augmentarà, ja que el deute tant sols creixerà pels interessos i 1020 de deute sobre 102 de PIB continua sent un 1000%. A partir d’aquí, si és capaç de destinar l’1% del PIB a l’amortització del deute, aquest passarà a ser 1019. 1019 sobre 102 és una proporció del 999%, i per tant inferior al 1000% de l’any anterior. Si el govern va repetint l’operació podrà reduir l’endeutament al 0%. Per tant, pot retornar qualsevol deute per elevat que sigui perquè en el pitjor dels casos es quedarà igual que l’any anterior. Per contra, si no pot garantir que serà capaç de finançar la despesa corrent sense endeutar-se (que és el que succeeix amb el model actual), aleshores no pot garantir que el deute sigui com a màxim 1020. Pot ser que sigui superior, i, per tant, que el rati vagi augmentant indefinidament, fet que generarà incertesa i augmentarà els tipus d’interès que encara dificultaran més el retorn del deute.

La gestió de la crisi econòmica ha generat un debat sobre el poder polític de la banca, ja que obté uns recursos que fins i tot es neguen als governs. Ha augmentat la banca el seu poder polític durant la crisi? 

Els bancs tenen capacitat per a finançar inversions i són necessaris per al bon funcionament del sistema financer i econòmic. Això els situa en una posició estratègica que els permet gaudir d’un cert poder polític. En els moments de bonança econòmica semblava que aquest poder estigués limitat, ja que els bancs havien de competir entre ells i havien d’obtenir finançament com la resta d’actors econòmics, però la crisi ha mostrat situacions que han estat percebudes com mostres d’un gran poder polític que a vegades ha semblat superior al d’uns parlaments i governs al seu servei. Per exemple, s’ha acusat els bancs de restringir el crèdit a famílies, empreses i governs i de condicionar les polítiques públiques tot i que s’han utilitzat recursos públics per a evitar la caiguda de bancs o que, a diferència de la resta d’agents econòmics, han obtingut liquiditat. També hem vist com els governs de França o Alemanya han defensat els interessos de la banca en situacions com el rescat grec.

¿Tots aquests fets són realment una mostra d’un poder polític creixent de la banca?

És cert que els bancs han exigit unes primes de risc més elevades sobre determinat deute públic, condicionant les polítiques públiques i obligant a incrementar imposts o reduir despesa però teòricament el deute públic emès en moneda pròpia no hauria de tenir risc de fallida i en canvi hem vist quitances de deute públic. Són ells els responsables de que aquest risc no sigui 0?

És cert que els bancs tenen unes facilitats per a obtenir liquiditat o disposar de recursos públics que la resta d’agents econòmics no tenen però: són ells els qui prohibeixen als bancs centrals donar liquiditat als governs?

És cert que els governs han defensat els interessos de la banca, però també defensen els de les grans empreses quan han d’aconseguir contractes internacionals. A més a més, en el cas del rescat grec, els interessos de la banca francesa o alemanya coincidien amb els dels estalviadors (votants).

La banca ha comés errors i abusos i ha contribuït en part a la situació actual però també ha sortit perjudicada de la crisi. A més a més, quan tots els bancs actuen de la mateixa manera potser ens hauríem de preguntar per què ho fan i qüestionar el model econòmic i la lògica que incita a governs, bancs centrals i bancs a actuar de la manera que ho fan.

El model actual es basa en l’estabilitat de preus i, per tant, el banc central solament pot donar liquiditat a la banca, ja que si en donés a la resta d’agents econòmics (famílies, empreses i govern) podria generar inflació i provocar grans desequilibris en el sistema financer i econòmic. Això també comporta que l’única relació possible del canal de finançament sigui entre la banca i els agents econòmics i que, per tant, calgui evitar sigui com sigui la caiguda dels bancs, ja que altrament posaria en risc tot el sistema de concessió de crèdit. Així doncs, és el propi model econòmic el que incentiva que la banca obtingui uns recursos i una liquiditat que ni tan sols els governs obtenen.

Passaria el mateix en una economia indexada? No.

En una economia indexada l’estabilitat de preus és desitjable però no imprescindible i això permet que pel canal de finançament no tan sols hi hagi la relació entre la banca i els agents econòmics si no que també n’hi pugui haver entre el banc central i el govern (via impressió de diners). És possible que això generi inflació però els contractes indexats protegeixen a tots els agents dels seus efectes negatius. D’aquesta manera canvia la lògica del sistema i les relacions de poder.

En una economia indexada, la banca tindria menys poder polític perquè els governs no dependrien exclusivament dels contribuents, els inversors i la banca per a obtenir finançament. També ho podrien fer, tant per a bé com per a mal, imprimint diners. D’aquesta manera els bancs no condicionarien les decisions polítiques com, per exemple, el nivell de despesa pública.

La capacitat per a imprimir diners permetria els governs garantir el deute públic emès en moneda pròpia, que no tindria risc de fallida i d’aquesta manera la seva prima de risc seria 0. També els permetria sostenir la demanda encara que la banca tingués problemes. A més a més el banc central podria actuar realment com un banc de darrer recurs garantint tots els estalvis. Tot això ajudaria a reduir la incertesa en els mercats financers i facilitaria que famílies i empreses accedissin al finançament amb uns interessos més baixos.

De manera similar, el fet de que un banc tingués pèrdues i restringís el crèdit o el caos que podria provocar la fallida d’un gran banc tindrien una menor incidència perquè el govern podria sostenir la demanda agregada i facilitar amb tranquil·litat la recapitalització privada del banc afectat sense necessitat d’utilitzar recursos públics. Qualsevol banc, per gran que fos, deixaria de ser imprescindible encara que els sistemes financer i bancari si que ho siguin i, per tant, reduiria el seu poder polític.

Així doncs, l’increment del poder polític de la banca durant la crisi és més aparent que real, fruit d’un model econòmic que situa l’estabilitat de preus per davant d’altres objectius i que, a diferència del que succeiria en una economia indexada, acaba provocant que augmenti el risc en els mercats financers i limita les eines per a sostenir la demanda en moments de crisi.

El passat mes d’abril vaig escriure un post indicant que podíem entrar en un període d’alta volatilitat en els mercats i viure un augment de les rendibilitats degut a que la millora de les expectatives de l’economia nord-americana juntament amb un atur més baix podien suposar el final de les mesures d’estímul monetari per part de la Reserva Federal. Sembla que aquells auguris s’han acabat concretant aquest mes de juny i que entrem en un nou escenari de retirada gradual de les mesures monetàries expansives. Què ha passat des d’aleshores?

1) Han millorat les expectatives de creixement econòmic per als EUA.

En el post de l’abril ja indicava que hi havia bones raons per a creure en una recuperació de l’economia nord-americana que, tot i les incerteses, s’han anant consolidant. És cert que les expectatives de creixement econòmic per als EUA per al 2013 continuen sent moderades (2%) degut a l’aplicació de les mesures d’austeritat però les previsions de la Fed per al 2014-15 (3%-3.5%) van acompanyades de dos fets importants que han mancat fins ara:

a) Al maig la Congressional Budget Office va reduir les previsions de dèficit públic per als EUA, situant-lo en el 4% per al 2013, 3,1% al 2014 i 2,1% al 2015. Per primera vegada hi ha un entorn d’estabilitat en el pressupost públic. Si es complissin aquestes previsions significaria que durant el 2014 i 2015 no hi hauria pressió per a aplicar mesures d’austeritat i que la despesa pública podria contribuir al creixement econòmic enlloc de llastrar-lo. En el primer trimestre de 2013 la contribució dels diferents components del PIB al creixement va ser: consum +1,8%, inversió +1%, saldo exterior -0,1% i despesa pública -0,9%.

b) La millora del sector immobiliari. Els preus dels immobles creixen a un ritme al voltant del 10% i són tan baixos que gairebé tan sols poden pujar. La millora de preus millorarà els balanços de famílies i bancs i permetrà un crèdit cada cop més fluït i la recuperació de la inversió. És un fet que acostuma a precedir les recuperacions econòmiques.

2) Increment de la rendibilitat, la volatilitat i el risc

La millora de les expectatives de creixement econòmic i l’anunci de la Fed han comportat un augment de les rendibilitats dels bons, entre un 0,6% i un 0,8% per als venciments superiors als 5 anys i una actualització a la baixa del valor dels actius. Tot i que alguns experts com Bill Gross, de PIMCO, consideraven a començaments de juny que un 2% per al bo a 10 anys era un bon retorn, aquest ha acabat augmentant fins el 2,5%. És un mercat on ha augmentat la volatilitat i per tant la rendibilitat pot tornar a baixar (els responsables de la Fed han fet comentaris els darrers dies intentant rebaixar-la) però la tendència de fons és a l’alça. Amb unes expectatives d’inflació a llarg termini entre el 1.8%-2.2%, uns tipus d’interès reals que amb un creixement normal s’haurien de situar entre el 1.5% i el 2.5% i la retirada gradual dels estímuls monetaris, els tipus nominals del bo a 10 anys s’haurien d’encaminar cap al 3.3%-4.7% (2015) si no actuen com a valor refugi.

El principal problema és que les rendibilitats han crescut molt ràpidament. Si l'actual pujada es consolida pot suposar unes pèrdues d’uns 750.000 milions de dòlars per als inversors de bons nord-americans (Treasury, Agency, Municipal i Corporate Bonds). Si l’estiu que ve les rendibilitats augmentessin un altre 0,8% i la rendibilitat del bo a 10 anys arribés al 3.3% les pèrdues podrien arribar als 1,4 bilions de dòlars i si l’estiu del 2015 arribés al 4% les pèrdues se situarien prop dels 2 bilions (recentment el Bank for International Settlements (BIS) ha estimat que les pèrdues serien d’1 bilió per als inversors en treasuries si la rendibilitat augmentava immediatament al 4.75%). Aquest és el principal risc per a la recuperació econòmica nord-americana juntament amb els efectes de l’austeritat. A curt termini i tenint en compte que els preus del mercat immobiliari són tan baixos que el sector difícilment afectarà negativament, que la Fed té marge de maniobra, que la banca comercial nord-americana es troba ben capitalitzada i que tan sols és propietària d’un 9% del deute sembla que les pèrdues potencials haurien de ser assumibles i no afectar a la concessió de crèdit però les tensions sobre la banca augmentaran si la recuperació econòmica avança i les rendibilitats augmenten.

Les pèrdues també afectarien els inversors particulars, asseguradores, fons d’inversió o de pensió i les economies estrangeres que tenen al voltant d'un 27% del deute nord-americà repartit a parts gairebé iguals entre els bancs centrals i els inversors privats. D’aquesta manera els EUA exportarien un altra crisi com ja van fer amb la de les hipoteques i que va afectar a la banca europea. Aquest cop, però, a més a més d’Europa (9%) també poden acabar afectades el Japó (5%) i les economies emergents (10%). Aquest canvi d’escenari arriba en un mal moment per a les economies emergents ja que tenen uns creixements econòmics més febles que uns anys enrere. És per aquest motiu que l’increment de les rendibilitats als EUA ha comportat importants moviments de capital, un augment en la volatilitat de les divises i caigudes en els mercats de primeres matèries i en les borses mundials i especialment en les de les economies emergents. A més a més cal afegir la incertesa que genera el canvi de política econòmica dels nous líders xinesos, monetària dels japonesos i els problemes d’Europa.

En definitiva, és un canvi d’escenari respecte al que hem viscut en els darrers anys i que comportarà una elevada volatilitat fins que la política monetària no torni a la normalitat. Aquesta volatilitat vindrà per les tensions entre una millora de les expectatives de creixement econòmic als EUA per una banda i les pèrdues que l’augment de rendibilitats suposaran als creditors i que comportaran un increment del risc per al creixement econòmic per un altra. És un escenari difícil de gestionar degut a que no hi ha experiència prèvia i a que són previsibles diversos moments de tensions futures en els mercats.

En aquest blog dedicat a l’economia indexada he parlat fins ara de qüestions econòmiques i financeres. A partir d’ara també em proposo parlar de qüestions polítiques que afectin a una economia indexada. Una economia indexada comporta canvis en les relacions polítiques i socials, tant internes com internacionals. En principi, un model d’economia indexada es podria adaptar a diferents sistemes econòmics, ja que l’eix principal és el fet de que els contractes es trobin indexats (principalment a la inflació). Així i tot, quan parli de model d’economia indexada em referiré a un model de mercat en el que els mitjans de producció poden ser tant públics com privats i en el que l’estat fomenta la competència i facilita la creació d’empreses.

En aquest primer post sobre les relacions polítiques em centraré en un aspecte de les relacions internacionals: el poder polític dels creditors. En el model econòmic actual, les economies creditores gaudeixen d’un poder polític respecte les deutores que en una economia indexada veurien minvat. Per exemple, una economia deutora, a diferència d’una creditora, es pot trobar en una situació d’haver d’acceptar imposicions polítiques o econòmiques externes. Xipre o Grècia s’han vist forçades a fer el que la UE els hi ha imposat o nombroses economies emergents han hagut d’acceptar les condicions del FMI durant les darreres dècades. De manera similar, una economia deutora es pot veure obligada a malvendre el seu patrimoni (drets per a explotar recursos naturals o oferir algun servei, empreses públiques...) per a obtenir finançament, permetent que els creditors, que poden aprofitar per a comprar amb bones condicions, augmentin el seu poder polític. Igualment, una economia deutora té un lleuger desavantatge a l’hora de negociar amb una creditora. Per exemple, la Xina és propietària de nombrosos títols de deute nord-americà. Quan la Xina negocia amb els EUA pot amenaçar amb vendre o no comprar més deute nord-americà, fet que podria devaluar el dòlar i suposar un augment dels tipus d’interès nord-americans. Totes dues economies hi sortirien perdent, fet que resta credibilitat a l’amenaça, però els nord-americans hi tenen més a perdre en un escenari com aquest, de manera que el creditor té un lleuger avantatge en les negociacions. Així doncs, en el model actual, disposar d’un superàvit en la balança per compte corrent i d’una posició creditora permet incrementar el poder polític mentre que una posició deutora el minva.

Ara bé, en una economia indexada, els governs es poden finançar amb la impressió de diners sense generar greus alteracions ni en l’economia productiva ni en els mercats financers i, per tant, redueixen la necessitat dels capitals financers exteriors, traient-los-hi en la majoria de casos la pressió d’haver d’acceptar imposicions externes o malvendre el seu patrimoni. De manera similar, l’amenaça de retirada de capitals no té cap efecte sobre l’economia deutora, ja que la possibilitat d’imprimir diners permet substituir la possible fugida de capitals exteriors amb capitals propis. La fugida provocaria una devaluació temporal de la moneda que perjudicaria fonamentalment al creditor, via pèrdua de valor dels actius i via balança per compte corrent i per tant deixaria de ser una amenaça creïble en una negociació. 

Això vol dir que els creditors no tenen cap poder? Els creditors tenen el dret, com a estalviadors, a poder demandar una part de la producció futura de l’economia deutora i a adquirir els actius que l’economia deutora els hi permeti. També tenen el poder de finançar les vendes dels seus propis productes si volen tenir un superàvit per compte corrent, però aquí s’acaba el seu poder, ja que en una economia indexada, l'economia "deutora" no necessita els capitals financers exteriors per a finançar les seves operacions internes.

En definitiva, el fet rellevant és que amb un model d’economia indexada, les economies reduirien significativament les necessitats de capital financer exterior, ja que quedarien pràcticament limitades a les necessitats de finançament de les compres de productes estrangers i això suposa una alteració de les relacions de poder internacionals.  

De tant en tant llegeixo algun economista afirmant frases del tipus “Les nostres economies varen créixer a base deute” com si fos un gran mal, la base d’un creixement insostenible i enganyós i l’origen dels nostres mals actuals.

Els agents econòmics tenim preferències temporals. Podem preferir gastar els nostres diners avui, fet que anomenem consum, o guardar-los per al futur, fet que anomenem estalvi. Quan el sistema funciona correctament, i gràcies al sistema bancari, aquest estalvi es converteix majoritàriament en una inversió i, si aquells que inverteixen no són els qui han estalviat, en un deute, ja que el banc cedeix els diners estalviats a algun agent econòmic que vol gastar en el present i que s’endeuta per a invertir. Per tant, afirmar que hem crescut a base de deute significa que hem crescut a base d’inversions (carreteres, habitatges, hospitals, escoles, maquinaria, software, R+D...). Aquest és precisament un dels objectius principals de qualsevol sistema econòmic modern: poder destinar els recursos que no dediquem a la producció de béns de consum a la inversió, fet que ens permet tenir una economia més productiva, un major creixement econòmic i més benestar.

Podem objectar que hem invertit malament (excés d'habitatge, infraestructures ruïnoses...) però aquest és un problema d’assignació de recursos no del fet d’endeutar-se. També podem criticar un mal ús del deute. A partir de l’esclat de la crisi molts governs s’han endeutat per a mantenir la despesa corrent enlloc d’utilitzar el deute per a invertir. Així doncs, la mala assignació de recursos o un mal ús del deute són els problemes que hem de corregir i no el creixement realitzat a base d’inversions/endeutament. De fet, si volem creixement, d'això es tracta.